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2023年啟幕。大成基金發布2023年度策略報告，主題為“時運變遷，發軔可期”。報告指出，經過全年消化，當前多方面因素出現積極轉變，2023年A股從風險溢價和股息率角度都極具性價比，，有望出現大盤藍籌“先搭臺”，小盤成長“后唱戲”的行情。投資重點關注循穩增長、擴內需、自主可控大安全三大邏輯主線。

宏觀研判：內外周期錯位，國內增長復蘇+海外趨于衰退

(資料圖片僅供參考)

宏觀經濟方面，全年關鍵在于內外周期錯位。2023年全球經濟增長趨緩，歐美多國面臨衰退壓力，而中國經濟進入復蘇通道，對比來看，中國與海外經濟周期呈現錯位格局。周期錯位對經濟要素的影響主要體現在內外需求上，外需轉弱加上擴內需力度加碼的趨勢下，應當對擴內需主線給予更多關注。

海外宏觀經濟主線是加息退坡和衰退實質發生。2022年美聯儲全年累積加息7次，年底加息有退坡的意味，目前預期美聯儲加息可能在2023年5月前結束。加息結束后，美國通脹問題得到階段性平抑，國家經濟從滯漲走向實質性衰退。從歷史情況來看，發達國家通脹有比較明顯的非對稱性，上行曲線陡峭而下行曲線平緩。在美國當前價格剛性上升、勞動力供給結構性短缺的背景下，本輪通脹下半場仍需耐心。因此雖然2023年加息退坡和結束確定性較強，但降息是否發生仍取決于通脹回落的斜率，降息預期反復會對市場造成擾動。

海外經濟衰退進程中，外需轉弱導致中國出口周期轉負。歷史上，每當出口周期確認轉負，國家都會在流動性寬松以及內需政策上全面發力。2023年政策抓手應當在于財政政策“加力提效”以及產業政策“發展和安全并舉”，發力重心在于“擴大國內需求”，政策發力有望催化經濟復蘇節奏加快。經濟金融數據方面，2022年的絕大多數時期，社融狀態穩定，但PPI持續下行導致盈利能力弱化。2023年，社融和PPI比較有希望共同進入企穩反彈的階段，中國經濟整體進入上行區間中。

策略展望：全年政策“寬信用+穩貨幣+強財政”，大類資產性價比股>商>債

回顧過去十年中央經濟工作會議，可以看到主要有兩大主線，穩增長和調結構。在經濟平穩年份，政策重心傾向于調結構以解決長期發展面臨的潛在障礙，如2015年聚焦“供給側結構性改革”，2020年聚焦“雙碳”和“防范資本無序擴張”。而在經濟下行壓力較大年份，政策重心明顯偏向通過穩增長緩解當下經濟增長壓力，財政和貨幣政策都趨寬。預計2023年全年流動性保持充裕，或無明顯的估值收縮壓力。核心判斷在于地產企穩以實現寬信用，進而居 民資產負債表修復，疫后消費得以明顯復蘇。

政策角度，全年趨勢可以概括為“寬信用+穩貨幣+強財政”，工作重心是“推動經濟運行整體好轉”及“擴大國內需求”。過去兩年中，居民資產負債表明顯縮表，今年經濟升溫催化居民超額儲蓄釋放導致資產負債表修復。地產回歸正常化也為經濟復蘇筑底，進而推動寬信用兌現。財政方面，預計全年財政政策更加積極，政策性銀行金融工具將成為主要發力點，財力支持為投資創造更大空間。第四，明年美聯儲加息退坡后外部流動性約束解除，國內貨幣政策更有操作空間，貨幣政策發力重點可能為結構性貨幣政策工具，繼續支持基建、制造業，穩地產，加大對綠色、科技創新、小微、普惠養老等扶持力度，引導寬信用推進。總體來看，預計貨幣端先寬松后收斂，寬信用方面社融、信貸增速回升。

從大類資產配置角度，預計2023年的市場環境對資產利好程度是股>商>債。權益方面，寬信用的兌現和利率的小幅回升都支持股票以盈利驅動的行情。商品方面，黑色系商品有望受益于國內基建發力與地產企穩，黃金可能受益于海外衰退。固收在全年利率中樞小幅上行、上半年降準降息、下半年邊際收緊的可能性下表現或前低后高。

權益主線：估值盈利雙周期上行，A股有望大盤藍籌“先搭臺”+小盤成長“后唱戲”

歷史上，A股存在比較穩定的3年周期波動的規律，預計A股的3年周期率依舊有效，全年A股估值周期和盈利周期都有望迎來上行趨勢。不論從股權風險溢價抑或是股息率的角度，A股當前性價比都得到了凸顯。節奏方面，預計上半年盈利周期仍在筑底，下半年正式走進上行通道，全年盈利增速或呈現“前平后高”特征。

市場風格總體依循經濟復蘇與盈利修復節奏，預計“先β后α”，大盤藍籌“先搭臺”，小盤成長“后唱戲”。上半年，盈利周期筑底過程中小盤股業績彈性不占優勢，流動性走向見頂過程中，大盤藍籌相對占優。下半年伴隨盈利增速上行和海外沖擊減弱，小盤成長業績或憑借彈性更加有優勢。

具體行業方面，A股主要存在幾個可以挖掘的方向。第一是穩增長邏輯，包括房地產鏈及相關周期品，如建材、家居、有色、化工、玻璃等行業；第二是擴內需，包括大消費下面的新能源車、平臺經濟、食品飲料、醫藥醫美等；第三點大安全和自主可控，包括數字經濟、人工智能、生物制造、綠色低碳等。

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